잉여 현금 흐름 분석에서 주의할 점

​잉여 현금 흐름이란 영업활동으로 창출되는 전체 현금 흐름에서 자본적 지출을 뺀 것이다. 보다 자세한 계산법은 “잉여현금흐름 = 당기순이익 + 감가상각비 - 고정자산 증가분 - 순 운전자본 증가분”이다.

​그럼 잉여 현금 흐름은 무엇을 의미할까? 현금 유입과 유출만 따져 돈이 회사에 얼마 남았는지 설명해주는 개념이다. 투자와 연구개발 등 일상적인 기업 활동을 제외하고 기업이 쓸 수 있는 돈이다.

​잉여 현금 흐름의 계산법은 비교적 간단하지만, 보기만큼 그렇게 간단한 것은 아니다. 요기 베라가 말했듯이, “이론적으로는 이론과 실제에 차이가 없지만, 실제로는 차이가 있다.” 펀드 매니저 브루스 버코위츠는 잉여 현금 흐름을 구할 때 염두에 둬야 할 점이 있다고 강조한다.

기업들은 종종 직원의 연금과 퇴직 후 의료혜택 비용을 허위로 기재하곤 한다. 또한 복지 제도의 미래 투자 수익률이나 미래의 의료 비용을 과대평가한다. 따라서 잉여 현금 흐름 분석에서 이런 편향을 반영해 수치를 조정할 필요가 있다.

기업들은 종종 경영진 보상을 고의적으로 축소시키곤 한다. 예를 들어, 지난 몇 년 동안, 대부분의 기업들이 임직원 보상으로 부여한 스톡옵션 비용을 어떤 항목으로도 기재하지 않았다.

회계를 통해 수익을 발생시키는 또 하나의 원천은 장기 공급 계약이다. 예를 들어, 지금은 없어진 엔론은 장기 거래 또는 공급 계약을 체결할 때, 이로 인한 미래 수익의 순 현재 가치를 아주 낙관적으로 추산하고, 아직 현금을 받지 않았음에도 올해의 수익으로 잡았다. 엔론은 사라졌지만, 이런 관행은 사라지지 않았다. 보험업체와 은행들은 여전히 미래 보험 사고나 대출 연채로 발생하게 될 손실을 상당히 자유재량으로 추산하고 있다.

버코위츠는 기업들이 의도적으로 회계를 조작하고 있다고 말하는 걸까? 엔론의 경우처럼 때때로 그런 경우가 있다는 말이다. 하지만 보다 일반적으로 말하자면, 기업들이 미래 전망을 (악의가 아니라 선의로) 지나치게 낙관적으로 예측한다는 의미다. 다른 말로 하면, 기업들이 회계 기준에서 (법적으로) 애매한 부분을 이용해 보다 긍정적이게 보이려고 한다는 뜻이다.

여기서 첫 번째 중요한 점은 각 기업마다 고유한 재무 제표를 가지고 있기 때문에, 각 항목을 액면 그대로 받아들여서는 안 된다는 것이다. 지도를 지형으로 착각해서는 안 된다. 두 번째 중요한 점은 가치 평가 지표로서 영업이익은 불안정성을 갖고 있다는 것이다. 영업이익은 현금 흐름보다 훨씬 더 조작하기 쉽기 때문에, 건전한 회의적 시각으로 접근해야 한다.

​현금 흐름은 모든 투자자에게 훌륭한 지표지만, 잉여 현금 흐름에 따라 주주들에게 지급될 배당금의 규모를 파악할 수 있기 때문에 특히 배당 투자자들에 중요하다. 하지만 다른 재무 지표와 마찬가지로, 기업들이 회계 기준의 허점을 이용하고 있기 때문에, 이를 현금 흐름 계산에서 적절히 감안해야 한다.

자료 출처: Guru Focus, “Bruce Berkowitz on Analyzing Free Cash Flow”

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