칼 아이칸은 흔히 수십억 달러 규모의 행동주의 캠페인을 벌여왔고, 많은 성공을 거두었다. 하지만 아무리 노련한 투자자라도 판단의 오류를 범하게 마련이며, 결국 수십억 달러의 손실을 가져올 수 있다.
아이칸의 허츠 글로벌 홀딩스(Hertz Global Holdings, Inc. HTZ) 투자는 후자에 속한다. 아이칸은 2014년 처음 이 회사에 투자했고, 2020년 1분기에 주식을 더 사들여 지분을 늘렸다. 이로 인해 허츠에 대한 총 투자 금액은 29억 달러(유통 주식의 39%)로 늘어났다.
허츠는 채권단을 설득해 연체된 채무 상환 기한을 추가 연장하는데 실패하자, 5월 22일 파산 보호를 신청했다. 이 사실이 발표된 직후, 아이칸은 SEC에 제출한 보고서를 통해 허츠 지분 전량을 주당 72센트에 팔아 3,980만 달러를 회수했다고 확인했다. 이로 인해 20억 달러에 가까운 손실을 예약했다. 아이칸은 SEC에 제출한 보고서에서 다음과 같이 밝혔다.
2014년부터 허츠의 투자자 겸 후원자 역할을 해왔습니다. 유감스럽게도, 코로나19로 인해 여행 산업이 극도로 빠르고 실질적으로 위축됨에 따라, 허츠 역시 심각한 재정난에 처했습니다. 어제 상당한 손실을 보고 보유 지분을 처분했지만, 그렇다고 해서 허츠의 미래에 대한 믿음을 버렸다는 뜻은 아닙니다. 신규 자본 조달을 비롯한 조직 개편 계획을 바탕으로, 허츠는 다시 훌륭한 회사로 거듭날 것으로 믿습니다. 회사의 조직 개편 상황을 면밀히 지켜볼 생각이며, 앞으로 허츠를 지원할 수 있는 다양한 기회를 평가하기를 고대하고 있습니다.
허츠의 펀더멘털을 깊이 들여다보면 회복 가능성이 아주 희박하다는 사실을 알 수 있으며, 가치 투자자라면 이 회사의 주식을 멀리해야 한다고 생각한다. 동시에 허츠의 극적인 추락은 많은 중요한 투자 교훈을 가르쳐 준다.
망가진 비즈니스 모델
일부 애널리스트들은 허츠가 실패한 이유를 전 세계적인 봉쇄와 경기 침체 탓으로 돌리고 있다. 하지만 지금의 위기 상황 이전에도 이미 회사는 거시경제 환경을 극복하기 어려웠음을 보여주고 있었다. 예를 들어, 우버 테크놀로지스(UBER)와 리프트(LYFT)가 지난 몇 년 동안 허츠의 시장 점유율을 잠식하고 있었고, 렌터카 회사들은 경쟁력을 유지하기 위해 요금을 대폭 인하할 수밖에 없었다.
경쟁이 치열한 업종에 속한 기업들이 자금난을 겪는 것은 당연한 일이고, 허츠에게도 정확히 그런 일이 닥쳤다. 회사는 온라인 영업을 개선하기 위해 수백만 달러를 투자해야 했고, 렌터카 사업에 수십억 달러를 더 투자해야 했다. 이에 비해 우버 같은 회사들은 공유 생태계 속에서 자동차 소유자들과 협업을 통해 계속 보상을 받았다. 이 새로운 종류의 회사들은 이 새로운 비즈니스 모델을 통해 자동차 금융 비용을 발생시키지 않았다.
허츠는 증가하는 영업비용과 어려운 산업 환경으로 인해 지난 10년 동안 많은 부채를 떠안게 되었고, 신중한 투자자라면 이로 인해 어떤 블랙스완 사건이 발생할 경우 갑자기 현금흐름이 끊길 수 있고, 회사에 큰 문제가 될 수 있을 것으로 예상했다.
(출처: GuruFocus)
허츠는 현재의 경기 침체보다는 역동적으로 변화하는 산업 환경의 희생자였다. 아이칸이 이런 거시 경제적 변화로 손실을 본 것이 이번이 처음은 아니다. 블록버스터에 대한 투자 역시 그런 전형적인 사례였다. 아이칸은 2004년 이 회사에 처음 투자했을 당시, 미국인들은 비디오 대여 서비스 회사들과 사랑에 빠져있었기 때문에 모든 것이 괜찮아 보였다. 넷플릭스(NFLX)가 블록버스터의 가장 가까운 경쟁사 중 하나였다. 하지만, 아이칸의 투자 이후 소비자 행동은 빠르게 변화했고, 인터넷상에서 스트리밍 콘텐츠의 인기는 기하급수적으로 증가했다. 넷플릭스는 이 같은 추세를 발 빠르게 파악했고, 업계 전반의 변화를 수용하기 위해 사업 운영을 획기적으로 바꿔냈다. 블록버스터는 적응에 실패했고, 이로 인해 한때 업계 선두주자로 선전했던 회사는 극적인 붕괴를 맞게 되었다.
(출처: Bloomberg/Business Insider)
2010년 아이칸은 포브스와의 인터뷰에서 블록버스터에 대한 투자가 당시까지의 자신의 가장 큰 실수라고 밝혔고, 그 후 허츠에 대한 투자 실패가 가장 값비싼 실수 1위를 차지하게 될 것이다.
투자 교훈
허츠의 붕괴는 투자 결정을 내리기 전에 실사의 중요성에 대해 아주 귀중한 교훈을 준다. 첫째, 업계의 역학관계와 회사의 재무 성과를 주기적으로 철저하게 분석만 했어도, 허츠의 주식은 매도 대상이지 절대 매수 대상이 아니었음을 충분히 깨달았을 것이다. 많은 행동 경제학 연구에 따르면, 투자자들은 친숙한 회사의 주식을 사는데 프리미엄을 지불하는 경향이 있다고 한다. 허츠 투자자들 중 많은 이들이 이 범주에 속하는데, 회사의 100년 역사와 규모를 고려할 때, 파산하기에는 너무 커 보이기 때문이다.
둘째, 허츠의 실패는 유명 투자자를 따라서만 투자할 뿐 포트폴리오 다각화를 염두에 두지 않은 투자자들에게 경고의 신호 역할을 한다. 아이칸과 워런 버핏 같은 투자자는 어떤 회사에 투자한다고 해도 포트폴리오의 극히 일부분일 경우가 대부분이다. 이들은 대부분 업종별로 수십 개 회사에 분산해 투자하는 경향이 있기 때문이다. 또, 독점적인 고수익 채권이나 그 밖의 독특한 약정같이 보통주 이외의 유가 증권이 투자에 포함되는 경우가 많다. 따라서 한 투자에서 실패하더라도 그 영향은 장기적으로 무시할만한 수준이다. 하지만 일부 소액 투자자들은 이 사실을 무시하고 달걀을 한 바구니에 담는 바람에 실패할 위험을 더 크게 만든다.
셋째, 허츠의 몰락은 대차대조표와 현금 유동성이 강력한 회사에 투자하는 것이 얼마나 중요한지를 강조해 준다. 에이비스 버짓 그룹(CAR)가 허츠에 가장 가까운 경쟁사로, 최근 두어 달 동안 매출이 크게 줄긴 했어도 심각한 자금난은 없었다. 허츠에 비해 부채 수준이 상당히 낮았기 때문에 가능한 일이었다. 투자자는 기업의 대차대조표 건전성을 철저히 분석해야 하고, 그래야만 안전 마진이 어느 정도인지 언제든지 파악할 수 있다. 이는 다시 매력적인 수익을 창출하는 데 큰 도움이 될 것이다.
결론
투자자들이 허츠가 다시 회복할 것이란 희망을 계속 가져서는 안 된다고 생각한다. 만일 회사가 보유 자동차를 정리할 수밖에 없게 되면, 선순위 채권자와 다른 채권단이 일반 주주보다 먼저 돈을 회수할 것이다. 살아남아 구조조정을 거치더라도, 회사에 불리한 거시경제적 여건 때문에 미래 비즈니스 모델이 문제가 될 것이다. 허츠의 실패는 투자자들에게 위와 같은 교훈을 전해주고 있으며, 향후 더 나은 결정을 내리는 데 도움이 될 것이라고 확신한다.
자료 출처: Dilantha De Silva, “Investing Lessons From the Failure of Hertz”
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