금융 교과서에는 자산의 가격은 해당 자산이 미래에 창출할 현금 흐름을 합리적으로 할인한 현재 가치라고 가르친다.
현재 주당 1달러의 수익을 창출하고 있고, 향후 30년 동안 매년 5%씩 수익을 증가시킬 기업을 보유하고 있다고 가정해 보자.
이 30년 동안의 현금 흐름을 수익 증가율(5%)로 할인한다면, 현재 가치로는 주강 총 28달러 57센트가 된다.
여기서 다시 한번 시장이 비교적 효율적이어서, 이러한 수치를 주가에 정확히 반영한다고 가정해 보자.
그런데 첫해에 경기 침체가 발생해 수익을 올리지 못했고, 이듬해에 주당 1달러의 수익을 올리고 향후 연간 5%씩 증가시킨다면 어떻게 될까? 이 경우 미래 현금 흐름의 현재 가치는 26.30달러로 8% 감소한다.
만일 경기 침체가 더 심각해서 3년 후에나 1달러의 수익을 올리기 시작하면서 다시 성장 궤도에 다시 오른다면 어떻게 될까? 이 경우 미래 현금 흐름의 현재 가치는 24.19달러로 15% 감소한다.
아니면 경기 침체로 인해 몇 년 동안 수익을 올리지 못했다면 어떻게 될까? 첫해에는 영업이익이 0달러였고, 이듬해에 0.75달러로 일어섰다고 해보자. 여기서 연간 5%씩 증가하면 영업이익이 1달러가 되려면 6년이 걸리게 된다.
이 시나리오라면 미래 현금 흐름의 현재 가치는 원래 보다 25% 낮은 19.73달러로 떨어진다.
이것 말고도 수백 가지 다른 방법으로 할인 메커니즘을 현실적으로 보여줄 수 있지만, 요점을 이해하는 것이 중요하다.
향후 몇 분기 또는 몇 년 동안 주식시장의 수익 수치는 위의 예와 비슷할 수 있다. 아니면 주식시장 전체의 수익이 훨씬 더 낮아질 수도 있다. 한두 분기 동안 마이너스(-)가 될지도 모른다. 현시점에서는 모든 상황을 고려할 수밖에 없다.
단기 주의에 빠진 투자자들은 기업의 수익이 90% 또는 어떤 수치든 큰 폭으로 하락한다면, 주가도 비슷한 수준으로 폭락할 것이라고 예상한다.
근시안적인 사고방식이다. 그 이유는 주식시장이 단지 올해나 내년의 수익 수치와 현금 흐름만 할인하는 것이 아니라, 향후 오랜 기간 동안의 사업 실적을 할인한다는 사실을 무시하고 있기 때문이다.
주식시장이 향후 수십 년 동안 얼마만큼의 수익을 올릴지 알만큼 충분히 똑똑하다는 말이 아니다.
그보다 기업의 수익이 폭락하는 대재앙이 발생한다 해도, 반드시 주가도 마찬가지의 재앙을 겪는 것은 아니라는 말이다.
최악의 시장 붕괴가 발생하면 기업의 수익도 크게 감소하는 경향이 있지만, 그 관계가 완벽하지는 않다.
여기서 1970년대의 사례는 배제해도 상관없다. 왜냐하면 당시는 인플레이션이 살벌했던 시기였기 때문이다. 주식시장이 반 토막 났던 나머지 네 차례에서 수익도 크게 떨어졌지만, 그 하락폭이 주가와 일치하지는 않았다.
대공황 기간 동안에는 수익보다 주가가 더 나빴고, 금융 위기 동안에는 주가보다 수익이 훨씬 더 떨어졌다.
또한 주가와 수익이 다시 손익분기점으로 돌아오는 기간(년수)을 비교하는 것도 유익하다.
놀랍게도, 대공황 이후 기업의 수익이 회복기까지 주식시장 보다 더 오래 걸렸다. 거의 20년 동안이나 침체를 겪었다! 지난 두 차례의 시장 붕괴 동안에는 실제 수익의 회복이 주식시장보다 훨씬 더 빨랐고, 오랜 강세장을 지속시킨 순풍 역할을 했다.
금융 이론을 통해 주식시장에서 일어날 수 있는 일을 이해하려고 할 때 몇 가지 주의해야 할 점이 있다. 자산의 가격이 모든 미래 현금 흐름의 현재 가치를 반영해야 하는 것은 맞지만, 투자자들은 종종 미래에 대한 예측에 기반해 과소 또는 과대 반응하기 때문에, 가격이 펀더멘탈을 기준으로 아래위로 큰 변동 폭을 보이곤 한다.
기업 수칙 수치가 끔찍해지면 분명 주식시장에도 영향을 미치겠지만, 그 수치에 대한 투자자들이 어떻게 반응하느냐에 따라 그리고 투자자들의 미래 예측에 얼마나 영향을 미치느냐에 따라 주식시장의 움직임도 달라질 것이다. 단기적으로 뉴스 자체보다는 해당 뉴스에 대한 투자자들의 반응이 더 중요하다.
이 예는 아마도 전체 주식시장보다는 개별 기업에 더 맞을 것이다. 오랜 기간 동안 수익이 없는 기업은 사업을 중단하고 파산할 수도 있지만, 전체 주식시장에게는 실제 그런 일이 일어나지 않는다.
올해 1분기 기업 수익 수치가 향후 몇 주 동안 차례로 발표되기 시작할 것이다. 꽤 좋지 않을 것이고, 2분기 수치는 더 나빠질 수도 있다.
그로 인해 주식시장에 미칠 영향은 수치 자체보다는 수치에 투자자들이 어떻게 반등하느냐에 따라 달라질 것이다.
현재 투자자들은 기업이 수익을 올리지 못했을 경우 주식시장이 어떤 주가로 평가할지 궁금해하고 있다. 어쨌든 약세장에서는 기업의 가치 평가가 사람들이 생각하는 것만큼 중요하지 않다.
자료 출처: A Wealth of Common Sense, “The Relationship Between Earnings and Bear Markets”
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