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더 싼 주식을 살수록, 기대 수익률이 더 높을 것으로 기대하는 것은 당연한 일이다. 실제 학계 연구에서도 사실로 입증되었다. 유진 파마와 케네스 프렌치의 1992년 논문에서는 다양한 시장에서 소위 가치주가 성장주보다 장기적으로 월등히 높은 수익률을 올린다는 사실을 보여주었다.
파마와 프렌치가 사용한 척도는 HML(High Minus Low) 이었다. 즉, 가치주는 장부 가치보다 주가가 낮은 주식으로 정의했고, 성장주는 그 반대의 경우로 정의했다. 역사적으로 주가가 싼 가치주에 투자했던 투자자들이 시장보다 더 좋은 수익률을 올렸다.
가치 프리미엄은 여전히 유효한가?
하지만 최근 몇 년 동안 가치 투자에 대한 의문이 나타났다. 2010년 이후 미국을 포함한 많은 국가에서 가치 프리미엄은 약간 마이너스(-)를 보여 왔다. 2018년의 경우, 가치주가 지난 10년 내 최악의 연간 수익률을 기록했다. 예를 들어, 팩터 리서치(Factor Research)의 분석에 따르면, 2018년 S&P 500 지수는 6.59% 하락한 반면, 미국 가치주는 17.7%나 하락했다. 유럽의 경우 약간 더 높은 (-) 17.9%였다.
일부 비평가들은 가치 프리미엄이 죽었다고까지 말한다. 한 가지 이유로 투자 대중이 가치 프리미엄을 얻으려고 몰려들면서 오히려 가치 프리미엄이 사라진 것이라고 말한다.
그렇다면 가치 투자를 포기해야 할까? 어쨌든 가치 펀드는 전체 시장을 추적하는 전통적인 인덱스 펀드보다 비싼 게 사실이다. 또한 변동성도 더 큰 경향이 있다.
하지만 가치 투자는 여전히 유효하다. 회의적으로 생각한다면, 다음 세 가지를 생각해 봐야 한다.
1.모든 팩터의 프리미엄은 나타나기 전까지 장기간 동안 마이너스(-) 수익률을 경험한다.
가치, 규모 및 수익성 같은 팩터에 기반한 투자가 때때로 저조한 수익률을 기록할 때가 분명히 있다. 투자란 다 그런 것이다. 시장보다 저조한 수익률을 기록할 때가 없다면, 프리미엄도 있을 수 없다. 실제 가치 프리미엄 역시 다양한 기간별로 상당한 수준으로 존재해 왔다.
2.전 세계적으로 가치주가 역사적 평균보다 월등히 나은 수익률을 기록해 왔다.
2010년 이후 미국 가치주가 시장보다 저조한 수익률을 기록한 것은 사실이다. 하지만 다른 선진 시장에서는 훨씬 더 좋은 수익률을 거두었다. 전 세계적으로도 가치 투자자들이, 전부는 아니지만, 좋은 수익률을 올렸다.
3.가치주와 성장주 간 차이가 확대되었다.
가치 투자가들에게 좋은 소식은 지난 10년 동안 가치주의 상대적으로 저조한 수익률 때문에, 가치주와 성장주 간의 차이가 확대되었다는 것이다. 실제 파마와 프렌치의 연구를 발표된 1992년과 거의 같은 수준이다. 따라서 과거 어느 때보다 초과 수익률 잠재력이 더 커지고 있다.
하지만… 분산 투자와 인내심을 가져야 한다.
하지만 이제 승산이 내 편이 될 것이라는 희망으로 가치주를 매수하기 전에, 시장 타이밍을 잡기란 몇 번은 가능할지 몰라도 일관되게 성공하기란 거의 불가능하다는 사실을 명심해야 한다.
가치 프리미엄이 언제 나타날지 예측하기란 극히 어려운 일이다. AQR 캐피털 매니지먼트 2017년 연구에서는 “시장 타이밍을 잡는 대신, 상관관계가 낮은 팩터들로 포트폴리오를 다각화하는 것이 더 좋은 전략임이 증명되었다.”라고 말한다.
워런 버핏이 말한 것처럼, 투자 성공은 지능보다는 기질에 달려있다. 논문이나 책에 있는 내용을 아무리 뚫고 있다고 해도, 자기 투자 전략을 시장이 좋을 때나 나쁠 때나 인내심과 원칙으로 밀고 나가지 못한다면, 아무 소용이 없다.
자료 출처: Evidence Investor, “Is the value premium dead?”
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