유진 파마가 노벨 경제학상을 수상한 이유 중 하나는 소형 가치주가 전체 시장보다 우수한 성과를 보인다는 사실을 밝혀낸 공로였다. 해리 마코위츠는 포트폴리오 다각화의 장점을 밝혀낸 공로로 노벨 경제학상을 수상했다.
하지만 이런 경험적으로 입증된 아주 건전한 전략이 최근에는 투자자들에 유용하지 못했다. 버다드의 연구에 따르면, 소형 가치주가 미국 시장 전체보다 큰 폭으로 뒤처졌다. 해외 주식 역시 미국 주식보다 크게 뒤처졌다. 게다가 해외 소형 가치주는 수익률이라고 하기에는 민망한 수준이었다. 아래 차트는 미국 시장, 해외 시장, 미국 소형 가치주 및 해외 소형 가치주에 투자한 펀드의 2019년 8월까지 지난 5년간의 연평균 수익률을 비교해 보여준다.
차트 1: 2019년 8월 31일까지 5년 동안 연평균 수익률
소형 가치주 프리미엄과 국제적인 포트폴리오 다각화의 이점이 노벨 경제학상을 수여한 이유이고, 경험적 연구로도 통계적으로 유의미하고 훌륭한 전략일지는 모르지만, 지금까지 10년 동안은 S&P 500보다 심각하게 저조한 성과를 보였다.
하지만 지난 2개월 동안 추세가 급격히 바뀌는 재미있는 일이 일어났다. 최근 들어 과거의 전략이 다시 빛을 발하는 모습이었기 때문이다. 다음 차트는 지난 2개월 동안 위 4가지 자산의 수익률을 보여준다.
차트 2: 2019년 8월 31일 ~ 10월 31일 동안 수익률
그렇다면 이 추세는 계속될까? 과거의 전략이 귀환할 걸까? 아니면 일시적인 사건에 불과하고 앞으로도 계속 S&P 500이 치고 나갈까?
월스트리트의 퀀트 애널리스트들 중 일각에서는 지금의 추세가 계속될 것이며, 해외 및 소형주가 상당히 우수한 성과를 낼 것이라고 생각한다. 이들 각각은 약간 다른 방법론을 사용하지만, 기본적인 아이디어는 과거에 장기 수익률 예측과 현재의 수준을 비교하는 것이다.
아래 차트는 여러 퀀트 애널리스트들의 주요 자산의 기대 수익률 전망을 요약한 것이다. (어느 곳도 소형 가치주에 대한 전망을 내놓지 않았기 때문에, 있는 경우 소형주의 전망으로 대신했다). 뱅가드와 모닝스타의 전망은 명목 수익률이고, AQR, 리서치 어필리에이츠 및 GMO의 전망은 실질 수익률이다.
차트 3: 수익률 전망
분석해 보자면, 5개 회사 모두 향후 10년 동안 해외 주식 시장(연평균 6%의 수익률)이 미국 주식 시장(연평균 3%의 수익률)을 능가할 것으로 보고 있다. 소형 가치주에 대한 구체적인 전망은 없었지만, 두 곳에서 소형주 수익률을 전망했는데, 모두 소형주가 대형주 보다 연평균 1.5% 더 높은 수익률을 올릴 것으로 보고 있다. 따라서 향후 10년 동안의 연평균 기대 수익률은 다음과 같다.
차트 4: 연평균 명목 수익률 전망
즉, 지난 10년 동안 나타났던 양상이 역전될 것임을 의미한다. 실제 지난 10년 동안의 수익률이 거의 완벽하게 반대로 될 것이란 의미다. 이는 장기적으로 이전에 패자였던 포트폴리오가 승자였던 포트폴리오보다 우수한 성과를 보인다는 발견으로 유명한 노벨상 수상자 리처드 탈러의 연구 결과와 일치한다.
단지 지난 5~10년 동안의 경험으로 미래 수익률을 가장 잘 예측할 수 있는 것은 아니다. 그보다는 시장의 평균 회귀 경향 때문이라고 본다. 즉, 어제의 승자가 내일은 패자가 되는 경향 말이다. 미국과 해외 시장의 가치주 vs. 성장주의 10연별 수익률을 보여주는 아래 차트로도 잘 알 수 있다.
차트 5: 10연별 가치주 vs. 성장주의 수익률
지난 10년 동안 소형 가치주 및 해외 주식 포트폴리오의 수익률은 끔찍했다. 따라서 투자자들은 해외 및 소형 가치주를 완전히 포기하라는 유혹에 시달리고 있을지 모른다. 하지만 최근의 추세 반전과 여러 가지 다른 경험에 기반 한 퀀트 모델의 예측은 반전에 베팅하는 것이 더 바람직하다고 말하고 있다.
자료 출처: Verdad, “Reversals”
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