주가 싸냐 비싸냐를 기준으로 시장을 들락날락하지 말길 바란다. - 클리프 애즈니스
어떤 것이 싸냐 비싸냐에 대한 공통된 가치 기준은 없다. 그러니 사람에 따라 주가가 싸 보일 수도 있고, 비싸 보일 수도 있다. AQR 캐피털 매니지먼트의 클리프 애즈니스의 말은 시장의 시점 선택의 무용을 말한 것이다.
그렇다면 과연 그런지 간단한 전략을 통해 살펴보도록 하자.
로버트 실러 교수의 경기 조정 주가 수익 비율(이하 CAPE)을 기준으로, 주가가 평균치 보다 낮을 때 주식(S&P 500)에 투자하고, 평균을 넘을 때 매도한다고 가정해 보자.
아래 차트는 1달러로 시작해 CAPE 평균치 보다 주가가 낮을 때 주식에 투자했다가, 평균치보다 높아졌을 때 매도한 경우의 결과를 보여준다. 월간으로 매월 마지막 거래일에 매도와 매수를 진행했고, 매도 후에는 5년 만기 미 국채로 전환했다.
1926~1955년 기간 동안, 이 전략은 매수 후 보유와 동일한 수익률을 보였으며, 연평균 9.9%의 수익률로, 1달러가 4.10달러로 증가했다.
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다른 전략들과 마찬가지로, 대공황 시절 붕괴를 맞기 했지만, 그 외에는 심각한 드로다운도 겪지 않았다.
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그러더니 이후 뭔가 바뀌기 시작했다. 이 전략이 작동을 멈춘 것이다.
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아래 차트는 1955년부터 현재까지의 수익률이다.
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무슨 일이 있었던 걸까? 어쩌면 딱 30년 동안만 “작동하는” 형편없는 전략이어서 일지도 모른다. 아니면 CAPE 비율의 특성이 시간이 지나면서 변했을 수도 있다. 1926~1955년까지 이 전략을 사용했다면 전체 기간 중 68%에서 주식에 투자하고 있었을 것이고, 1955년부터 현재까지는 고작 25%였을 것이다. 아래 차트는 실시간(검정선) CAPE 평균치 대비 시계열 전체의 CAPE 평균치를 나타낸 것이다.
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CAPE 평균치는 1955년을 저점으로 지난 30년 동안 상승세를 보이고 있다. 지난 수십 년 동안 이 전략이 왜 끔찍했는지 그 이유를 엿볼 수 있는 대목이다. 아래 차트는 S&P 500(검정선)과 이 전략에서 채권을 보유하던 시기(빨강선)를 나타낸 것이다. 보시다시피, 1990년에서 현재까지 전체 기간 중 98% 이상에서 CAPE 비율은 평균치보다 높았다.
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이렇게 “주가 싸냐 비싸냐를 기준으로 시장을 들락날락하지 말라.”라는 애즈니스의 말이 옳았음이 입증되었다. 하지만 주가가 비싸다는 것을 알 수 있는 더 좋은 방법이 있다면 어떨까? 따라서 S&P 500에 투자한다는 가정 하에, CAPE 비율이 평균치보다 1 표준편차 높아지면, 채권으로 갈아타는 전략을 백테스팅했다.
아래 차트에서 CAPE 비율을 검은색 선으로, 평균치는 회색 점선으로, 1 표준편차는 빨간색 점선으로 나타냈다.
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흥미롭게도, 이 전략은 1926년부터 2013년까지 매수 후 보유 전략과 보조를 맞추고 있다.
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하지만 전체 기간 중 63개월 동안 채권을 보유해야 했고, S&P 500의 수익률 중 82%를 놓치게 되었다.
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여기서 애즈니스가 말하려는 바를 다시 한 번 생각해 보자. 시장을 들락날락할수록 비용이 많아지고, 그러면 평균적으로 수익률도 줄어들게 마련이다. 따라서 주가 수준을 시장의 시점 선택 수단으로 사용할 수 있다는 생각은 대부분의 사람들에게 대부분의 시간 동안 효과가 없을 것이다.
자료 출처: The Irrelevant Investor, “Timing the Market”
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